阳光城发新债偿旧债 华夏人寿难抵高息诱惑出手购5亿

近日，华夏人寿保险股份有限公司（以下简称“华夏人寿”）认购关联方阳光城（000671.SZ）发行的“19阳城01”债券5亿元，溯源来看，阳光城此次发债目的为“借新还旧”，募资偿还2016年所发行的两笔债券。蓝鲸保险注意到，该期债券票面利率7.5%，超过同类型债券利率2个百分点，业内人士分析指出，高息债券背后，凸显出企业对资金的迫切需求，险企需警惕潜藏兑付风险。

事实上，对于华夏人寿而言，高息债券或更满足其投资“胃口”，以覆盖负债端较高的资金成本。蓝鲸保险梳理发现，为满足投资需求，仅在2019年1季度，华夏人寿新进成为至少34家上市公司前十大流通股股东，二级市场动作频繁。业内专家分析称，整体来看，随着市场利率下行，华夏人寿投资端面临挑战，不得不“冒一些风险”。

　　诱惑难挡，华夏人寿“大手笔”认购5亿元关联方高息债券

公开信息显示，近日，华夏人寿买入阳光城所发行的“19阳城01”债券500万张，每张债券估值净价100.258元，买入净价99.92元，累计交易净价4.996亿元，占华夏人寿2018年末净资产的2.97%。

认购事项也同时构成关联交易。据了解，截至2019年1季度末，华夏人寿通过“传统产品”、“自有资金”两个账户分别持有阳光城2.72%、1.76%流通股，合计持股4.48%，为阳光城第五大流通股股东。而在2018年6月，阳光城增选董事，来自华夏人寿旗下资管公司华夏久盈的仲长昊当选，两者关系进一步加深。彼时，对列席董事会事项，华夏人寿也回应蓝鲸保险称，对于阳光城以战略投资和财务投资为主。

事实上，华夏人寿该笔交易也称得上“划算”。据了解，“19阳城01”票面利率高达7.5%，相比同期限同评级同行业的债券，约有200bp的利差，这也意味着，比同类型债券利率高出2%。

为何利率明显高于同类型债券？“企业发行高息债券，基本都是因为融资困难”，香颂资本执行董事沈萌对蓝鲸保险分析称，在房地产行业宏观调控背景下，阳光城并非一线房地产企业，为满足资金需要，调高利息也可理解。

“意味着有较为迫切的募资需要”，经济学家宋清辉指出，面对房地产行业调控压力，部分企业被动发行高利率债券。

“债券利率由投资期限、投资风险等因素决定，风险收益并存”，上海对外经贸大学保险系主任郭振华对蓝鲸保险分析称，企业经营情况、现金流紧张程度都与债券利率定价有一定相关性。

“该期债券具有较高的价格优势及保护，具有良好的收益风险比”，华夏人寿表示，公司与阳光城集团建立了长久的战略合作关系，对主体的了解程度更加充分，某种程度上减少了不可控风险。

“此外，企业所发行的债券，通常需要评级机构进行评级，尽管息率相对较高，但从投资主体来看，企业债仍属于风险偏低的固定收益类产品”，沈萌肯定道，同时提醒称，当前房地产行业资金端较为困难，“债券兑付方面也蕴藏风险”。

　　房企融资成本上升，阳光城发债“借新还旧”

聚焦债券募资用途。公告书内容显示，阳光城“19阳城01”发行规模15亿元，扣除发行费用后，拟用于偿还到期或者投资者进行回售的公司债券，不得用于弥补亏损或非生产性支出及转借他人。

根据安排，债券募集资金中的6.4亿元拟用于偿还“16阳光01”债券未到期金额，8.6亿元拟用于偿还“16阳房02”未到期金额。

“发新债还旧债”背后凸显的，也是阳光城较高的资产负债率。截至2018年末，阳光城合并资产负债率为84.42%，母公司报表资产负债率为90.13%，位于上市房产企业中上游。

此外，阳光城也加大了对于子公司、联营企业的担保力度。2018年，阳光城计划担保额度800亿元，2019年大幅提高至1500亿元，以满足子公司等日常融资需求。

数据显示，截至2019年7月2日，阳光城及控股子公司对参股公司、其他控股子公司提供担保合计总额度1374.13亿元，实际发生担保金额为892.98亿元，占最近一期经审计合并报表归属母公司净资产388.61%。

近年来，房地产企业信贷呈现全方位收紧状态，原银监会、发改委等部门陆续发布新政策，严控房地产金融业务风险，包括严禁违规发放或挪用信贷资金进入房地产领域，严禁银行理财资金违规进入房地产领域等，种种措施给中小型房企的资金链造成压力，融资成本上升。

业内分析人士指出，华夏人寿“大手笔”认购高息债券事项也可以一分为二来看，一方面可满足其自身投资需要，另一方面，也能给具有资金需求的关联公司舒缓融资压力。

“当前经济环境整体下行，优质资产难寻，华夏人寿也乐于进行认购具有较高利率的债券”，宋清辉指出。

“一般而言愿意投资高风险债券的，自身投资压力也较大”沈萌提醒称，“阳光城属于非一线房地产企业，抗风险能力方面相对较弱，险企应当关注债券可能发生的违约风险”。

　　投资端承压，华夏人寿“冒风险”二级市场动动连连

事实上，对于华夏人寿而言，投资端的运作是其保持快速发展的重要“法宝”。数据显示，2017年、2018年，华夏人寿取得的投资收益分别高达294.34亿元、281.82亿元。从早前规模先行、依靠万能险等高现金价值险种拉升保费做大规模，到低定价寿险产品快速抢占市场，华夏人寿在保险业内一路高歌猛进，现如今，或也面临投资端的压力。

“承保端与投资端的良性互动，对于险企经营至关重要”，一位保险业内人士对蓝鲸保险分析指出，早前，华夏人寿投资收益可观，但随着市场权益环境、监管环境的变化，投资端也迎来挑战，“需要匹配高收益的产品，来覆盖负债端的高成本”。

“目前，华夏人寿资金成本在6%-7%之间，资金成本较高，投资端压力大，倘若投资收益达不到7%，就需要从其它方面予以弥补”，郭振华分析称。而当前险企费差利、死差利并未具备太大空间。不难发现，“19阳城01”债券7.5%的票面利率，对于华夏人寿而言，或及具诱惑力。

一位业内人士给出数据，2013年前后，险企配置的资产收益率可以达到8%、9%，而目前收益率大致在4.5%-5%区间，若利率继续下行，将加大利差损潜在风险。

此外，蓝鲸保险梳理发现，为谋求更高投资收益，2019年以来，华夏人寿投资端动作连连，稍显激进。以二级市场表现来看，仅在一季度，华夏人寿就新进成为包括延安必康(18.100, 0.02, 0.11%)（002411.SZ）、苏垦农发(7.300, -0.03, -0.41%)（601952.SH）等至少34家上市公司前十大流通股股东。

“这也比较符合华夏人寿的‘胃口’，华夏人寿在投资端冒一些风险也是必然的”，郭振华评价称，在其看来，债券、存款等固定收益率产品难以弥补华夏人寿资金成本，“降低投资压力只能依靠产品转型，但需要一个过程”。

“华夏人寿早前快速扩张积累下来的‘洞’，需要一个一个填回来”， 沈萌持有较为谨慎的态度，其指出，随着市场利率的持续下行，投资循环的风险也会越来越大。（蓝鲸保险 李丹萍 lidanping@lanjinger.com）